非美货币强弱分化为哪般？

本轮美元加息周期进行时：

◆ 2022年3月15-16日的非美分化议息会议上，美联储开始本轮首次加息25基点。货币此后，强弱又分别5月加息50基点，为般6月加息75基点，非美分化加息力度逐次加大。货币

◆ 美国6月未季调CPI报9.1%，强弱7月加息75基点几成定局，为般部分激进预期加息100基点。非美分化年内，货币根据市场联邦基金利率期货计算，强弱预计美联储将加息至3.7150%。为般。非美分化

美元指数创新高，货币主要非美货币普贬：

◆ 美联储开启加息周期，强弱主要非美货币相应趋贬。其中，日元、英镑、欧元大幅下跌。

◆ 7月14日，美元指数收于108.6379，创2008年金融危机以来收盘价新高。

Q1

本轮美元加息周期中非美货币表现有何看点？

       美元加息周期中，非美货币一般普遍贬值，尤其在美联储快速大幅加息时。本轮美联储加息的影响与此认识基本一致。除个别非美货币走强外，整体下跌。

值得注意的是，非美货币的跌幅呈现出不同以往的看点，传统西方强国货币大幅贬值，反是发展中国家货币更坚挺。

作为发达国家的代表，七国集团中，英、法、德、意、日的货币都出现较大幅度贬值，日元更创历史新低，四个月内贬值幅度超15%；英镑亦不遑多让，贬值幅度接近10%，再次逼近新冠疫情爆发后的低点；欧元虽然贬值幅度不及英镑，但欧元兑美元一度跌破平价，近20年首次。七国集团中仅加拿大元表现坚挺，贬值幅度1.60%。

作为发展中国家的代表，金砖国家货币在此轮美元加息周期中，表现更坚挺，卢布更是一骑绝尘升值超100%。其他金砖国家虽然也有不同程度贬值，但幅度明显有限，普遍在5%左右。

图表 01 本轮美元加息周期中主要货币币值表现

Q2

之前周期的非美货币表现哪些值得回顾？

布雷顿森林体系解体后，美元大致经历六次加息周期，欧元诞生后经历了三次加息周期。简单回顾欧元诞生后（1999年至今）的三次加息周期各主要货币兑美元的币值变化（图表3），可以看出，不同货币在不同加息周期中币值变化有明显区别。

图表 02 美国联邦基金目标利率历史变化

图表 03  欧元诞生以来美元加息周期中主要货币币值变化情况

1999年6月至2000年5月的加息周期中，美元加息幅度并不大，刚诞生的欧元受美国格外“关照”，美元加息结合科索沃战争的影响，欧元严重贬值，1欧元兑美元跌至历史最低值0.85附近，该记录至今未破。相比之下，彼时七国集团中，日元因避险需求等因素最坚挺，美元加息不仅没有令其贬值，反而大幅升值；英镑因近欧洲而受波及，贬值幅度也较大；加拿大元币值基本维持稳定。

2004年6月至2006年6月的加息周期中，美国为应对经济过热，两年内快速加息425基点。尽管加息幅度大、速度快，但七国集团货币中，仅日元贬值3.55%，其他货币不同程度升值，加元甚至升值幅度超20%。这主要得益于全球化大发展和中国需求大爆发，无论是工业制品出口国（欧洲）还是大宗商品原材料出口国（加拿大），都在此轮经济繁荣中明显受益，货币相应走强

2015年12月至2018年12月的加息周期中，美联储在长期量化宽松和低利率后，开启货币政策正常化进程。此次加息幅度很小，速度却很慢。全球经济出现走出2008金融危机阴霾迹象，欧元和日元大幅升值，但大宗商品需求大不如前，商品出口国的货币加元和澳元贬值。值得注意的是，英镑贬值幅度最大，达15%以上，主因是英国脱欧，和美联储加息本身关系不大。

Q3

非美发达国家货币本轮周期为何贬值更多？

       通过横向和纵向对比，我们可以发现，本轮周期与2004年6月开始的美元加息周期最为相似，但也有所不同。

相似在于，美联储开启加息周期目的均为打压通胀。通胀最直接原因和表现，是大宗商品价格普遍上涨，尤其是“大宗商品之王”的价格高企。大宗商品出口国受益通胀行情，相应币值坚挺，如此轮加元、卢布币值明显强于其他货币。

不同在于，本轮通胀成因并非是经济繁荣、需求旺盛，而是货币政策过度宽松刺激环境下，战争、疫情等供给端扰动，推动大宗商品价格普遍大涨；发达国家尤其是美国制造业的空心化，致消费品短缺、工业品需求持续低迷；紧急财政补贴又保持了国民消费强度，结构性的供需失衡推动各类商品价格大幅上涨。雪上加霜的是，美元加息周期开始前，俄乌战争率先爆发，能源价格大涨，对严重依赖外部资源市场的国家造成严重冲击。

所以，资源供给和销售市场均依赖外部，且贸易体量越大、货币流动性越好的发达国家，此轮美元加息周期中货币币值受冲击越大。最典型如日本，资源匮乏、市场狭小，不仅需依赖能源原材料等各类外部资源进口，也依赖向外部市场出口工业制成品。欧洲也高度依赖能源和资源进口。过去，作为发达国家，日本和欧洲具有较强工业基础，可出口高价值工业制成品弥补能源进口成本，实现贸易盈余、保持币值稳定。此轮加息周期始于俄乌战争爆发后，欧洲和日本参与制裁俄罗斯，致能源进口支出大幅提升，远超以往通胀时期水平；三年新冠疫情持续冲击，大幅降低欧洲和日本工业生产出口能力。双重挤压下，欧洲和日本2022年贸易逆差持续扩大，货币持续大幅贬值在所难免。

图表 04  欧元区19国商品贸易差额情况

图表 05 日本商品贸易差额情况

图表 06 加拿大商品贸易差额情况