日元疲软推高对冲成本，美债需求恐受打击

市场波动与对冲成本高企打击日本投资者对美债兴趣。日元

在美联储计划缩减其9万亿美元资产负债表之际，疲软日元快速贬值打击了境外投资者对美债的推高需求。

美元兑日元周三涨至20年来高点，对冲打击日元的成本疲软极大地增加了日本投资者将美元资产兑换成本国货币的成本，集团（MUFG）的美债美国宏观战略主管George Goncalves表示，鉴于交易环境的需求波动性和较高的货币对冲成本，今年美国国债市场可能会失去日本投资者的恐受季节性买盘。

美国国债收益率在今年头几个月大幅上升后曾出现过一段时间的日元盘整，这反映日本基金于4月份新财年开始后在购买美国国债中所扮演的疲软重要角色。根据彭博美国国债指数（Bloomberg Treasury Index），推高今年迄今为止，对冲打击投资者的成本总回报率为-7.7%，其最糟糕的美债年度回报率是在2009年的-3.6%。

美国国债收益率在2022年期间持续上涨的需求步伐在过去一个月里加快，交易员预计美联储将在明年年中加息，从目前的0.25%-0.5%升至3%以上。由于美联储预计下月将开始缩减资产负债表规模，且不回购其持有的所有到期公债和抵押贷款支持证券（MBS），美债的抛售压力也随之加大。  

今年以来，日本投资者在美国国债市场上明显缺席。美债收益率几乎没有稳定的迹象，隐含波动率处于高位，反映出通胀轨迹和美联储的紧缩周期的不确定性。

Goncalves在一份研究报告中写道，尚不清楚日本在新财年开始时是否会成为美国固定收益债券的边际买家。从历史模式来看，当某种资产类别的价格下跌，同时出现稳定迹象、且潜在拐点正在形成时，日本的资金流动通常就会增加。但这一次，较高的货币对冲成本可能会使买家迟疑。

Goncalves认为，今年美国的利率环境不如2021年，美国国债的吸引力也有所削弱。据称，许多日本客户在比较债券市场产品时都会考虑外汇套期保值成本，因此日本投资者可能更青睐欧洲公债、高收益抵押贷款和美国信贷。

这可能会给美联储带来麻烦，因为当其开始撤回疫情期间的债券购买计划，从而增加美债供应时，外国投资者对美国资产的需求变得至关重要。

根据财政部的数据，欧洲和日本的投资者已经持有近4万亿美元的美国国债。

德意志银行的策略师Tim Wessel说：

“美联储量化紧缩后，谁将成为美国国债的边际买家？如果购买美债的成本对投资者来说太高，那么这将减少对国债的边际需求，从而推高国债收益率。”

对冲成本的急剧上升源于美国和日本央行政策的分歧。日本央行已经承诺像继续采取刺激措施来促进经济增长。这推高了与预期利率密切相关的美国短期国债收益率，并推动美元走强。

然而，美日利差扩大也意味着美元远期汇率低于即期汇率。这反过来又推高了锁定对冲的成本，即在未来将美元换回日元的成本。

的Logan Miller说：

“美联储的政策推高了部分非美国家的对冲成本，因为其他央行在加息方面仍远远落后于美联储。”

分析师表示，热衷于在欧元区借款并购买高收益美国资产的欧洲投资者也受到了对冲成本增加的影响。虽然较高的美债收益率通常会增加美国资产对外国买家的吸引力，但在未来几年里防止货币波动的成本已经侵蚀了大部分甚至全部的潜在收益。

的策略师在3月底预测，日本投资者持有美国公司债券所获得的额外收益，一旦换回日元，很快就会被完全抵消。他们补充说，一些日本基金经理甚至可能决定卖出他们的企业债券头寸，因为持有成本变得令人望而却步。

就目前而言，日本交易员对持有美国政府债券更加谨慎。Goncalves称，来自日本的购买可能只会在美联储开始量化紧缩时有实质性增加。

资产管理公司TCW的利率交易员Lawrence Rhee说：

“你能看到一些投资者在躲避国债市场。自今年年初以来，市场环境变化得很快，他们（日本投资者）可能被这种动荡吓了一跳。”